大众汽车收购保时捷公司：保时捷族人和皮耶希族人[1]a

保时捷公司 [2]的跑车和越野车，皆由大众汽车[3]生产；因为这一合作项目，保时捷家族和皮耶希家族皆成欧洲最富有的家族之一。两家族皆栖身策尔湖畔的舒特古德乡间庄园，但一直以来并不和谐。富有良好工作关系的路易斯·皮耶希和费里·保时捷，先后在1990年代过世；他们的孩子，却结成了纷争不息的两家。皮耶希族人，在路易斯严厉的家教之下成长，以强硬和粗鲁著称。他们都出自瑞士管束严格的寄宿学校。目前，费尔南德·皮耶希，是这一支族人最突出的子孙。费里·保时捷，是路易斯的弟弟，以闲散和慈祥闻名。他的族人都入华德福学校，[4]由奥地利哲学家鲁道夫·斯坦纳创办，向学生提供……一种奉行平均主义的环境。华德福学校，是欧洲德语世界分级教育的对立物；在年岁不大之时，学生即已分级，注定要上大学的和注定成蓝领工人的。(Exhibit 1 and2)

严苛的皮耶希族人和敏感的保时捷族人，这两种刻板印象，多多少少有点夸大了。不管如何，二战期间，费里在他父亲的身边，为希特勒设计坦克。事后的发展显示，保时捷族人也可以成为马基雅维利。[5]后世保时捷族人和皮耶希族人，差异若此，以至于他们都自认为归属不同家族，哪怕外人将其视若一家。家族公共关系事务的职员，一再批评记者，不可将其统称为保时捷家族，应分别称作保时捷家族和皮耶希家族。费里的儿子沃尔夫冈·保时捷，成了保时捷族人的领头羊和代言人，而费尔南德·皮耶希，则是皮耶希家族的主心骨。两人多有竞争，但皮耶希，以其心计和有关汽车行业的高超识见，常常领先。双方反而一致的所在之一是，他们的隐秘性，不接受记者采访，不为曝光行为，杜绝坊间八卦之资。两家族代表面见与谈，通常在二星级酒店或宾馆；无人指望，在这样的场合碰到他们。个人的手机，尽皆隔绝在面谈房间之外。(Exhibit 1 and2)

尽管摩擦不断，若有情势，族人也能结成一心。在2005年前后，这样的情势来临。彼时，妓女丑闻缠身的大众汽车，准备再度冲击美国市场。

在皮耶希CEO任期后段，[6]大众汽车的股价身陷泥潭。尽管大众汽车领先欧洲市场，其微薄的毛利，提振不了投资者的信心。皮耶希的兴趣在汽车而不是钱。与其将利润充用于分红，不入将其投资于研发。他并不屈从财务分析师或者财经媒体。他鄙夷市场的举措，惹人虎视眈眈。2004年，大众汽车的优先股，普通股之外的无投票权股份，其股价从1998年的腰斩至每股22欧元；2004年年底的和2003年年底的相比，也跌了15%，尽管彼时的汽车股年度获益良多。在其年度报告中，大众汽车，将股价下跌归因于，车企面对的并不乐观的环境。不过，也提到“投资者对大众汽车的盈利表现并不满意”。

2004年年底大众汽车的市值，其优先股和普通股市场价值之和，是133亿欧元即180亿美元。换而言之，大众汽车，是快便宜货，是敌意收购的猎物。只是大众汽车法这一特别的法律保护着大众汽车。该法，是1960年出于政治妥协通过的法律，意在允许联邦政府向证券市场出售股份。[7]该法限制，不管投资者持股多寡，其投票权上限是20%；此外，持股20%足以否决股东大会上的任何议案。因为大众汽车法，敌意收购几无空间，如若持股20%的下萨克森州，不愿放弃其旗下最大雇主的控制权。不过，欧盟的行政机构欧盟委员会，将大众汽车法视若，违反资本自由流动规则的立法。因为该法创设特权股东，因而歧视其他股东。2005年，欧盟委员会起诉撤销该法。

对保时捷公司来说，撤销大众汽车法，既是一桩威胁之事，也是一个可得的机会。威胁在于，若有新的股东，未必愿意继续推进有关越野车的合作项目，至少保时捷谈得下来的条款，不至于像如今这么优厚。若不能独占大众汽车的工厂，保时捷公司也就是另一个小众跑车制造商而已。保时捷公司自当受制于，二氧化碳排放的苛刻标准和能源经济的苛刻标准。欧盟和美国皆要求，汽车制造商从车队平均值追逐能源经济的里程碑，也就是，某公司所生产所有车辆的汽油或者柴油消耗平均值。保时捷公司的是大马力跑车和越野车车队，欲要达到紧绷若此的标准，困难非常。这一问题的解决之方是，将其和大众汽车捆绑在一起。将其车队能源消耗平均值，和大众汽车小马力节能车队平均值上下相拉，则保时捷公司还可以继续生产跑车和越野车。

越野车合作项目上的转移定价，得以向保时捷公司提供充足的火力，足资保时捷公司觊觎大众汽车的低股价股份。如若有人行将收购大众汽车，这个人为何不是保时捷公司呢？2005年9月，保时捷公司披露，已经购得大众汽车20%的股份，陡然成了第一大股东，这一举措惊动市场。“保时捷公司的战略目标是，”保时捷公司解释，“实现大众汽车和保时捷公司之间的长期合作，阻遏财务投资者向大众汽车发起的任何形式的敌意收购。”数年之后，魏德金向法院解释当年保时捷公司的举措时，他直率无比。“保时捷公司是家小众生产商，”他说，“实事求是地说，这是个生计问题。”

小个子保时捷公司吞并大个子大众汽车，从财务的角度看，并不像看起来那么离奇。2005年8月的市值是114亿欧元即139亿美元，这样的市值差不多和大众汽车的旗鼓相当。保时捷公司年产量仅有10万辆，而大众汽车的是500万辆，这一点，投资者并不在意。证券市场关心的是，保时捷公司2005-2006财务年度净利润是14亿欧元即17亿美元，远远多于大众汽车的11亿欧元即13亿美元。当然，具有讽刺意味的是，足资购买大个子大众汽车的净利润，就是来自越野车合作项目。

事后，困扰德国司法系统的问题是，魏德金和相应股东，保时捷家族和皮耶希家族，是否早在2005年就胸怀蓝图，最终图谋收购大众汽车；只是将这一等信息非法隐瞒，不让其他股东知悉。魏德金和保时捷族人极力否认这样的指控。不日即已昭然，保时捷公司并没有止步20%的打算。

2005年11月，保时捷公司继续购股，直至持股大众汽车27%。次年3月，将其持股提升到30%并超过之。这是德国证券法规定的临界点，保时捷公司有义务发出要求收购，收购大众汽车其余股份。为此保时捷公司报价每股100.92欧元，收购普通股；每股65.54欧元，优先股。相应报价皆低于市场价。并不出奇，几无股东接受报价。

在购股的同时，保时捷公司也买进期权，[8]意在应对大众汽车的股价波动。不管其股份的市场价格如何波动，借助期权，保时捷公司可以锁定，在将来的某个时间段内购买大众汽车股份的购买价。一家加拿大的小投资银行枫叶银行法兰克福支行，向保时捷公司提供有关期权的服务。这一笔期权业务事后证实，是一桩聪明的举措，至少在短期内是。大众汽车的股价慢慢上爬，保时捷公司得以收割，期权锁定股价和市场交易价之间的差额。不过，锁定的股价，可以顺时调整。

不久，期权获利陡然上升；实际上，获利使得造车利润黯然失色。从8月开始到来年7月的2006-2007财年，营业利润是36亿欧元即49亿美元。因为持股大众汽车，获取红利1.11亿欧元即1.5亿美元；此外，录得5.21亿欧元即7.03亿美元的账面持股盈利。扣除税额后，本财年的净利润是此前年度的3倍，达42亿欧元即57亿美元，相应的销售额不过是74亿欧元即100亿美元。毛利达60%。魏德金，因为共享1%的利润，顿成巨富。仰仗财技获取不成比例的获利，势必置疑，保时捷公司是否成了事实上的基金公司，造车反而成了副业。在证券市场动荡之时，没有人会提出这样的问题，过问赚取块钱带来的风险为何。

保时捷公司对大众汽车的影响力日渐上升，费尔南德·皮耶希的态度倒也神秘难测，甚至对其族人而言都是如此。以家族身份现身的股东，动手收购大众汽车股份之始，即默不作声。不过，他也时时警觉，如若不是公然显出敌意，保时捷公司收购大众汽车，毕竟危及他自己的权力。因为持股比例，保时捷公司获得大众汽车监事会两席监事席位。魏德金和CFO霍格尔•黑特出任。监事会主要由工人代表和地方政治家组成，闻名为皮耶希的橡皮图章。魏德金进入后，原来的平衡打破了。或许是第一次，在监事会中，魏德金这一席监事的有关汽车行业的知识，可以抗衡皮耶希的。魏德金也很直率，他有权威也有勇气抗衡皮耶希。（Exhibit 3）

权力斗争是注定的。不久之后，这两人即在管理会议上苦苦争斗。魏德金鄙夷皮耶希收购的豪华车品牌，将布加迪称作“昂贵的喜好”。皮耶希，则暗暗传言，对魏德金运营保时捷公司的效果，不再抱任何幻想。德国时代周报，一份很有影响力的周报，援引皮耶希的话云，他绝不允许，他一辈子的事业也就是大众汽车，任由一位“普通的经理”糟蹋。极不寻常地贬低魏德金，但毕竟是他，将保时捷公司扭亏为盈，将族人送入亿万富翁之列。其间的冲突激烈到，保时捷公司收购大众汽车，反倒产生了逆向的效果。保时捷公司和大众汽车的关系，不但没有强化，反倒崩裂了。

2007年10月23日，欧洲法院裁判撤销大众汽车法；其裁判云，下萨克森州享有特别的否决权，则属对其他股东的威慑，因此构成资本流动的不法限制。保时捷公司欢迎这样的裁判，因为为其打开了控制大众汽车的大门，只不过也会加剧皮耶希和魏德金之间的交恶。两天之后，他俩和保时捷公司投资委员会成员，在沃尔夫冈·保时捷坐落慕尼黑的家中与会，本想让人轻松一些，反倒敌意加剧。事后魏德金将气氛刻画为“毒气满室”。凭他的回忆，魏德金大发脾气，指控皮耶希故意贬损两公司之间的合作，仅仅为了他本人的目的。会谈破裂，并没有解决任何分歧。

尽管如此，来年2月，神秘非常的皮耶希好像改变了，有关大众汽车收购的思路。魏德金事后坚称，他说服保时捷和皮耶希家族，少于50%的普通股持股，并不足以夯实保时捷公司对大众汽车的控制。2008年2月11日，家族股东批准计划，最终获取另一个20%持股，成大众汽车的第一大股东。按照魏德金的说法，一致投票通过。7月，皮耶希同意家族决策，保时捷公司的管理层因此获得有条件许可，将其持股提升到75%。

不过，皮耶希究竟站在哪一边？他人仍然隔离在幕后任由猜测。2008年，监事会中的工人代表担心，保时捷公司收购大众汽车，势必淡化他们的影响；另设分委员会决定两公司间的所有合作事宜。前述分委员会足资保证，保时捷公司可以无碍使用大众汽车的工厂。在德国法下，皮耶希有权否决前述举措。作为监事会主席，他可以投票解决僵局，如若预期成真，10工人代表监事投票赞成监督前述委员会，而10股东代表投反对票反对。2008年9月9日监事会开会投票决定前述举措之时，皮耶希意外缺席。他以通讯方式书面投弃权票。因此动议以10比9通过。工人代表监事10票；减去皮耶希一票，股东代表监事9票。在沃尔夫冈工厂的会议室外，也就是监事会与会处所，出自工会的号召，数千大众汽车工人游行反对保时捷公司收购。有些工人举着标牌，直接攻击魏德金本人。

在前述诡计在途之时，保时捷公司仍然录得巨额利润。在2007-2008财年，保时捷的净利润是64亿欧元即86亿美元，而销售额是75亿欧元即100亿美元。税前利润，是86亿欧元即116亿美元。实际上，税前利润超过了销售额，闻所未闻的存在。理由很简单，保时捷公司，从大众汽车股票期权获益，远远超过从销售汽车获益。

不过，越来越清楚，金融市场的状况越来越不利于前述金融工程。2008年3月,比尔斯登公司破产已经预警……保时捷公司继续推进计划，获取大众汽车的控制权；只是，购股变得越来越难，越来越耗时间。直到2008年9月16日，保时捷公司才购得另外5%，其持股增加到35%。这发生在比尔斯登公司申请破产的第二天。因为前述申请，全球金融市场失灵。

尽管市场动荡不定，美林的一位银行家于9月22日，向保时捷公司高管推介，一份称作美琳的计划，英国银行巴克莱和苏格兰皇家银行，募集200亿欧元即280亿美元信贷，充用于更多的大众汽车股份之收购。这一个项目的代号是“巴伐利亚”。到10月20日，保时捷汽车控股公司，也就是家族借以持股跑车制造商保时捷公司的持股公司，已经持股大众汽车将近43%。

投资的铁律是……如若某项投资可以带来巨大利润，则巨大的风险自然伴随。金融危机加剧之时，大众汽车的股份陷身全球证券市场，保时捷公司负担的风险昭然显露。

直接购进大众汽车股份之外，保时捷公司继续使用衍生品，锁定他并不持有的大众汽车股份。保时捷公司与枫叶银行进行衍生品交易；而这一桩交易，就是法兰克福的银行家都未听闻。保时捷公司为何这么依赖枫叶银行，至今是个迷。不过，保密自然是一种可能的解释。在德国法下，保时捷公司并不需要，公开披露期权持有量。相较于一家大银行，一家小机构自然更容易保守秘密。到目前为止，保时捷公司是枫叶银行法兰克福支行的最大客户。枫叶银行藏身，一栋不起眼的六层楼，砖和玻璃结构，在城西边缘，短小精悍的金融服务公司多喜欢栖身的富裕社区。

保时捷公司和枫叶银行有约在先，不过现在看起来是个问题。保时捷公司从枫叶银行购进期权，即买权，在某一期日，可以以称作行权价格的某一价格，买进大众汽车的股份。与此同时，保时捷公司向枫叶银行，出售称作卖权的期权，枫叶银行可以在某一期日，以某一行权价出售大众汽车股份。换句话说，保时捷公司不仅握有可以买进股份的期权，而且负担购买股份的义务。每一个买权，配同一行权价和同一期日的一个卖权。对保时捷公司来说，这一结构的长处是，可以控制大众汽车的股份，但又不至于持有它并为其付全价。用银行术语来说，握有大众汽车的“虚拟股份”。(Exhibit 4)

在大众汽车股价上升期内，这一战略是完美有效的……不过，在雷曼公司垮台之际，前述战略反转。保时捷公司和枫叶银行约定，如若大众汽车的股价跌破限制，得向枫叶银行缴存保证金；跌得越多，保证金越多。

雷曼公司申请破产之后，大众汽车的股价仍然处于上升通道，差不多是翻倍，在2008年10月16日超过了每股400欧元。随着德国股市下挫，大众汽车股价开始下行。对冲基金鱼贯而入，倾情下注，大众汽车的股价还会下行。这些对冲基金，多属落户美国的基金，采用风险颇大的看跌策略，现在出售借入的股份，指望将来可以以更低的价格买回来，借以收割其间的差价。甚至出售他们原本就未曾借入的股份，“赤露露”地看跌的策略，将来收拾起来难度更大，如此风险又进一层。

在大众汽车股价断崖下跌之时，保时捷公司对枫叶银行的义务，以小时为单位层层叠加。比如，10月21日8点14分，枫叶银行，以电子邮件，向保时捷财务部高管确认，已经收到3亿欧元即4.2亿美元的保证金。中午过后数分钟内，银行雇员向保时捷公司高管另发电子邮件，催告追加2.43亿欧元即3.4亿美元保证金。40分钟后，保时捷公司追加。在下午2点10分，枫叶银行要求追加另外的4.17亿欧元即5.84亿美元保证金。这样的情势尚未停止。

2008年10月24日危机登顶，那是周五，保时捷公司和枫叶银行之间的买权和卖权一并到期，并顺势挪向下一周。1,700万股份期权的行权价是每股362欧元，这是一周前大众汽车显高的股价。不过，当日的实际股份交易价略低至210欧元。其结果是，保时捷公司得补足显高的股价和略低的股价之间的差价。清结买权和卖权后，保时捷公司的损失是25亿欧元即35亿美元。按照事后呈堂数据……保时捷公司已于10月24日缴存43亿欧元即60亿美元保证金，而此前是3.26亿欧元即4.56亿美元。如若数据可靠，保时捷公司已经在破产的边缘，尽管事后一再坚称没有。保时捷家族和皮耶希家族企图持股大众汽车的图谋势必告败，他们也会失去他们的财富和跑车制造商的控制权。如若大众汽车的股价回弹，则保时捷公司可以收回钱款，财务压力自然下降。

10月26日，周日，保时捷公司发布声明，已经持有大众汽车42.6%的普通股，另外持有相当于持股31.5%的股份期权。换句话说，保时捷公司已经锁定大众汽车74.1%的投票权，目标是获取75%，这是德国法下控制公司需要的比例。保时捷公司坚称，披露信息是为了看跌大众汽车股份的对冲基金。“市场上存在比想象多得多的看跌仓位，这一情节了然之后，保时捷公司决定发布前述声明。”声明稿云，“因为前述披露，看跌大众汽车股价或者正看跌的金融机构，不至于仓促清结仓位，不至于面临紧要风险。”

…………

现在对冲基金是困难缠身之人。他们清结仓位……需要获取大众汽车股份。保时捷公司的声明，给他们的印象是，没有多少额度的股份可供购进。这就是典型的“逼空”，金融市场史上最大“逼空”事件之一。数小时之内，大众汽车的市值超过世界上市值最高的公司埃克森美孚[9]的。[10]然而，大众汽车股份果真短缺？德国检察官事后提到，市场的恐慌是毫无根据的，魏德金和黑特故意误导市场，以期提升保时捷公司持股市值，避免财务灾难。按照检察官的说法，保时捷公司快耗尽现金，不足以支撑期权游戏了，再捱下去就得向市场倾倒持股了。在10月26日声明中，保时捷公司并没有披露它和枫叶银行之间的协议细节，或者卖权之存在，看跌基金足可推断保时捷公司困境若何之紧要信息。(Exhibit 4)

依据某类估算，看跌大众汽车的投机者，其损失超过50亿欧元即70亿美元。遭受损失的投资者包括……蓝光资本，其总裁是戴维·霍恩，纽约知名投资人。(Exhibit 5)

另一看跌投资人是阿尔道夫·默克尔，德国亿万富翁，借助仿制药发家，福布斯杂志全球400富人排行榜排行第94。2009年1月，即“逼空”事件2月后，在巴登－符腾堡州村庄之一布劳博伊伦火车站铁轨之旁雪地里，默克尔躺尸期间。尽管是亿万富翁，他和他的夫人与孩子，仍然居住在村子里的单体住房内，他的姓名就标在邮箱上。默克尔直接迎上急驶而来的火车。

铺天盖地的新闻报道报道，在某种程度上，保时捷公司应为默克尔的死亡负责；对此保时捷公司毛骨悚然。当然，默克尔有各色各样的理由失望。金融危机彻底阻断，收购海德尔堡水泥，一家德国水泥制造商，因为收购钱款来自于信贷。雷曼公司破产后，海德尔堡水泥股价崖断，提供信贷的银行逼着默克尔出售通益制药，一家制药商，属于他控制的核心资产。默克尔看跌大众汽车股价，看起来是最后一根稻草，以资获取现金，用以应对债权人，挽救他毕生的事业。不想赌博告败，招致的损失高达5亿欧元即5.6亿美元，默克尔直接赔上自己的性命。

纵使默克尔之死不可归责于保时捷公司，保时捷公司的财务操弄陷身重重阴影。可以确定的是，保时捷公司也不可能全身而退。因为大众汽车股份期权，也因为销售车辆下降24%，在2008-2009财年，保时捷公司报亏36亿欧元即50亿美元。服务保时捷公司的银行，如何应对金融危机尚且自顾不暇，哪里还能继续提供融资，为此75%的持股计划就此停步不前。2009年1月初，保时捷公司尽力达到控股股东的持股，因为目前的持股，保时捷公司尚不足以向大众汽车发号指令。不过，保时捷公司已经享有远远多于其他股东的权力。在2009年7月，魏德金和黑特一并出局，参照两人在位期间的保时捷公司报亏，属于以优厚条件遣散。魏德金获得5,500万欧元即7,700万美元遣散费，外加每月超过10万欧元即14万美元的退休金。黑特获得1,600万欧元即2,200万美元的遣散费，外加每月1.7万欧元即2.4万美元的退休金。（Exhibit 3）

在保时捷公司财务状况明显显弱之时，保时捷和皮耶希家族与大众汽车做成一笔交易。不是保时捷公司收购大众汽车，而是大众汽车收购保时捷公司的造车业务。保时捷汽车控股公司，成为家族持股大众汽车的壳公司。大众汽车一并收购家族旗下的经销商网络。保时捷和皮耶希家族的财富之源，尽皆淹没在大众汽车的王国里了。

初看起来，这一笔交易是保时捷公司告败。各路记者写的都是绝望的故事，包括这一名在内，保时捷公司变成大众汽车的一部分后，保时捷品牌偶像会不会失去往日的光辉？德国报纸报道，2010年5月的一个雨天，保时捷公司正式成为大众汽车的一部分之时，当着哭泣的保时捷公司员工，沃尔夫冈·保时捷哽咽失声，看得出来他动情了。“保时捷的神话还活着，永不会死亡。”他说。彼时众人忽略的是……保时捷和皮耶希家族获得的协议股权，是超过50%的大众汽车投票权。不管出于何种目的和意图，保时捷公司收购大众汽车都是成功的。没有人真正注意到，保时捷和皮耶希家族交出的是，一个小众的间歇性盈利的跑车制造商，获取的是一个全球第二汽车制造商[11]的控制权。

两家族大致使用大众汽车的钱完成前述收购。保时捷公司强劲的财务，来自销售卡宴越野车，和大众汽车合作制造的。大众汽车原本成为收购的猎物，就是因为在皮耶希的领导之下，其股价深陷泥潭。皮耶希漠视证券市场，才有他人的虎视眈眈。希特勒定名为“大众的轿车”将近70余年后，大众汽车回到了创造“大众的轿车”的创始人的怀抱。这是最壮观的财务操弄。（Exhibit 3）

不用多说，并不至于每一位都满意。已然被逼空烧掉的30多家基金，在美国法院提起诉讼。不过，联邦上诉法院裁判，美国法院没有管辖权，其中原因之一是，大众汽车和保时捷公司的股份并不在美国交易所交易。部分基金也在德国起诉，这一类案件尚在诉讼之途直至2016年年底。可以确定，替对冲基金抹去眼泪，并非易事。他们原本涉身初野之地。像明尼苏达大学法学院教授理查德·P·伯宁顿研究得出的结论那样，在诸多管辖区域内，看跌买卖本来就视若高风险之事，如若不在禁止之列的话。那是基金厚颜无知，据德国交易股份，从美国证券法，寻求法律保护。在斯图加特下注赛马，却在纽约城里逍遥，因此向纽约赌博委员会抱怨骑师犯规了，前案形同此事。

不过，并非只有投机者不满。大众汽车最大的外部股东挪威投资管理公司（以下简称“NBIM”），对保时捷公司的财务手法也抱有不满。NBIM是代表挪威公民管理石油财富的机构。从某种标准，NBIM是挪威的央行，是这个世界上最大的主权财富基金。2009年10月，NBIM向费尔南德·皮耶希和大众汽车监事会发函直陈，绝不接受大众汽车收购保时捷公司的条款。这一交易“是出于保时捷公司控股家族的需要，而非非控股股东的”，NBIM公司治理全球头头安妮·柯维姆……以书面直陈。

NBIM有一连串的抗议。柯维姆……质疑，大众汽车一并收购保时捷和皮耶希家族设总部于萨尔茨堡的经销网络，这为何成为交易的一部分。唯一的理由看起来是，帮助家族募集钱款，以资收购更多的大众汽车股份；家族持股可以超过50%，故而心满意足。柯维姆……也批评，大众汽车为跑车制造商付出的收购代价。交易之复杂，价值几何不易确定。不过，依照一种估算，大众汽车付出的收购代价是124亿欧元即174亿美元。“市场的判断是，为这类资产，大众汽车打算付出优厚的代价。”柯维姆……提及。他也备注，大众汽车一并接收保时捷公司的负债……

柯维姆……批评大众汽车的监事会，以发行新的优先股的方式，融资收购。发行新股融资，势必稀释现有股份的市值。如若发行新股以提升上市公司价值的方式投资，股东或可点头放行。让NBIM恼火的是，大众汽车并不打算发行新的普通股，也就是皮耶希和保时捷家族持有的股份。换句话说，这一笔交易设计成，优先股股东承担了不合理的财务负担和风险，但是没有权力搁置这一笔交易，因为在他们没有投票权。柯维姆……抱怨，这一笔交易以“鬼鬼祟祟”的方式为之，这“不能接受”。

像这等身份的投资基金公开表达不满，非同寻常，但并未损伤大众汽车收购计划的一丝一毫。因为交易之复杂，大众汽车并未正式接收保时捷公司的跑车运营业务，直到2012年8月1日……

Exhibit 1

简略家族树形图

Source: Jack Ewing，The Volkswagen Scandal，15（2017）（EPUB）.

资料来源：贾梦霞：大众豪战保时捷，载《中国机电工业》2011年第3期。

Exhibit 2

皮耶希

保时捷

Source: Jack Ewing，The Volkswagen Scandal（2017）（EPUB）（“ILLUSTRATIONS”）.

Exhibit 3

魏德金和黑特

人民的轿车

Source: Jack Ewing，The Volkswagen Scandal（2017）（EPUB）（“ILLUSTRATIONS”）.

Exhibit 4

股价和持股

期权交易图示

Source: David P. Stowell, Investment Banks, Hedge Funds, and Private Equity, 583,585(2rd Ed, 2013).

Exhibit 5

大众汽车股价

Source: David P. Stowell, Investment Banks, Hedge Funds, and Private Equity, 583,585(2rd Ed, 2013).